滙豐高級外滙策略師 王菊
3年前開始的人民幣單邊貶值趨勢已成過去。內地當局在2017年中推動人民幣滙率預期的「重新定位」，這基於中國經濟增長改善和貨幣政策保持穩健的舉措相當成功。展望2018年，我們預計上述兩大宏觀因素仍將存在，因此，人民幣將繼續維持相對於美元的收益率優勢。
外資明年或爭購國債
在人民幣的需求方面，我們預期2018年出口商將繼續逐步減持過去幾年積累的美元（估算可能高達5000億美元），並增加外滙套期保值比率（即拋售美元兌人民幣遠期）。此外，受惠於中國在開放資本市場方面取得重大進展（例如北向「債券通」的啟動及A股將被納入MSCI新興市場指數等），我們預計，更多海外機構投資者參與內地市場將促進外滙流入。
根據滙豐固定收益研究部的觀點，中國主權債券在2018年下半年可能將被納入一些基準債券指數，從而引發被動型投資機構的資金第一次大量流入境內債券市場，並開啟國際資本市場上的長期趨勢。雖然中國股票和債券被全球投資者持有的比率目前仍然很低（小於2%），但這個愈趨龐大的資本市場將不會再被國際投資者忽略。隨着經濟復甦和內地當局金融去槓桿逐步推進，人民幣債券利息已經大幅反彈，並在全球類似評級的主權債券中有着明顯優勢。
站在更為宏觀的角度，隨着中國資本市場開放持續推進，外資流入的潛力巨大，對全球金融和貨幣市場的演變具有重要意義。短期而言，當全球投資者對基準債券和股票指數的重新調整作出反應，資金可能會從其他新興市場暫時轉移到中國。當然，這不是一個零和遊戲，因為中國也在增加對海外特別是新興市場的投資。長期而言，人民幣最終可能成為最重要的國際儲備貨幣之一，改變目前以美元為中心的國際貨幣體系現狀，雖然這將經過較為漫長的過程。
從對內地金融改革的影響來看，若相對穩定的、被動型的海外投資者如我們所預期般在2018年逐步進入中國股票和債券市場，這將有利於進一步拓寬跨境資本流動管道（如跨境貸款和資金池專案），同時也有利於擴大對外投資管道試點（如南下「債券通」和QDII2等）。 此外，我們認為，「一帶一路」倡議下的對外直接投資項目，以及可以幫助中國提高競爭力的海外投資項目，將繼續受到鼓勵。
向「清潔浮動」邁進
關於美元兌人民幣滙率，我們的觀點是，中國的政策目標是將企業和居民海外資本配置的真實需求，與中國經常賬順差、相對穩定的外國證券類組合資金流入相匹配，從而避免在資本項下逐步開放的過程中引發滙率過度波動，最終影響其他經濟改革目標的推進。因此，價值合理、雙向波動的人民幣滙率對中國經濟改革的需求和經濟發展的現狀來說是最合理的選擇，亦有助內地應對去槓桿和保增長等複雜的任務。我們預計，每美元兌人民幣的「公允價值」大約在6.6左右，而美元兌人民幣滙率在2018年將圍繞這一公允價值呈現雙向波動趨勢，波幅預期將大於今年第四季度。
靈活且雙向波動的滙率有利於預防企業的從眾行為，防止滙率風險的錯配。此外，中國將加快建設更有深度和更連通的在岸和離岸外滙市場，允許更多市場參與者參與跨境外滙交易和各種外滙衍生產品交易。這些基礎設施的改進，也將有助於滙率靈活性的發展。我們認為，中國外滙市場發展的長期目標是央行完全退出常態化外滙干預， 以逐步邁向中國版的「清潔浮動」。