香港科技大學新興市場研究所所長、社會科學部講座教授朴之水

提要：

• 通過分析中國對外直接投資和建設項目的項目層級數據發現，一帶一路倡議(BRI)使中國對一帶一路沿線(B&R)國家的對外直接投資(FDI)較非一帶一路沿線國家大幅增長，特別是在綠地項目和能源領域

• 一帶一路倡議下，在中國的投資流向不同國家的過程中，基本經濟要素的重要性大幅下降，這引發了人們對此類投資預期回報下降的擔憂

• 在一帶一路背景下，政府治理質量在解釋中國對外直接投資方面(OFDI)的重要性顯著提高，這消除了人們對中國在一帶一路建設下投資目標是腐敗、治理不善國家的擔憂

議題

「中國雄心勃勃的一帶一路倡議(BRI)旨在促進與中國傳統貿易路線沿線國家的互聯互通，並日益加強與世界各國的聯繫。自2013年9月一帶一路倡議宣佈以來，中國已承諾向一帶一路沿線(以下簡稱B&R)國家的基礎設施和外國直接投資項目(以下簡稱FDI)投入數千億美元。關於中國在一帶一路倡議下的意圖和做法的辯論已呈兩極分化：有一些人指責中國尋找軟弱腐敗的政府，對它們進行剝削並，使之依賴中國；同時有另一些人強調這些投資旨在促進發展和共同繁榮。

雖然一帶一路建設已超過5年，但關乎一帶一路建設中哪些國家投資增長最快、哪些國家的特徵最能預測它們從中國吸引了更多的投資的系統性分析卻很少。這些問題有助於弄清哪些國家從該倡議中受益最多，更有助於厘清該倡議本身的性質，而定量評估正好能超越空談，揭示出中國投資流向不同國家的潛在決定因素。

評估

為了評估一帶一路倡議對中國對外投資的影響，我們收集了中國對外直接投資(OFDI)和基礎設施項目的全球數據。根據中國商務部公佈的雙邊FDI數據，中國對外直接投資約75%流向香港或避稅港(如英屬維爾京群島、開曼群島)，最終目的地不明，因此不適合進行分析。相比之下，我們的項目級數據來自兩個獨立的來源，分別驗證來自政府、公司和媒體網站的關於中國項目最終目的地的信息:《金融時報》外國直接投資市場(FM)關於綠地FDI項目的數據庫，以及美國企業研究所(American Enterprise Institute)的中國全球投資追蹤(CGIT)，後者記錄了大型(超過1億美元)建設和FDI項目(包括綠地和褐地投資，以及並購)。綜合這些數據庫，我們得出了2010年至2017年5053個跨境投資項目的樣本，總價值為1.22萬億美元，以及1184個大型建設項目，總價值為6010億美元。

利用這些數據，我們測算出，中國的對外直接投資從一帶一路建設前4年(2010-2013年)的3950億美元增長到一帶一路建設後4年(2014-2017年)的8270億美元，增速為109.4%。同期建設項目總值從2300億美元增加到3700億美元，增長60.5%。

在圖1中，我們比較了B&R國家和非B&R國家的投資趨勢。儘管最近中國大幅增加了受邀參與一帶一路建設的國家數量，但在本次分析中，我們基於一帶一路項目最初設立的一系列目標國家，將數據集中於全球169個國家樣本中的61個，將這61個國家歸為一帶一路建設國家。B&R國家分佈在中東(15個國家)、東歐包括俄羅斯(10個國家)、歐洲其他地區(10個國家)、東南亞(9個國家)、南亞(8個國家)、中亞(5個國家)和東非(3個國家)。我們來分別關注以下指標：外國直接投資總額(total FDI)、綠地外國直接投資(greenfield FDI)、非綠地外國直接投資(non-greenfield FDI)以及建設項目。圖表顯示，隨著時間的推移，B&R和非B&R國家的外國直接投資均有所增加，但2013年後B&R國家的FDI增速更快。將FDI劃分為綠地項目和非綠地項目具有一定的啟示意義。B&R國家的綠地FDI顯著增加，而非B&R國家的綠地FDI相對較少；非B&R國家的非綠地FDI顯著增加，但B&R國家的非綠地FDI一直處於較低水平。這與中國在發達國家的大部分對外直接投資是以並購的形式出現是相吻合的。與非B&R國家相比，B&R國家的建設項目的價值也一直更高，增長更快。基於回歸分析估計一帶一路建設對各國年度投資流動的影響，以及解釋一帶一路建設前B&R國家與非B&R國家之間的差異趨勢，我們發現，2013年後，相比於非B&R國家，中國對B&R國家的直接投資總額增長約100%，綠地FDI增長146%，建設項目價值增長17%。

近年來，中國對南亞和東南亞國家的對外直接投資佔中國面向B&R國家對外直接投資的絕大部分。對B&R國家的綠地對外直接投資增長主要集中在南亞、非洲和中亞，而建設項目的增長主要集 中在南亞、中東和東南亞。與中國對能源資源的需求相一致，一帶一路建設前後，B&R國家吸收綠地對外直接投資最多的領域是能源領域，一帶一路建設後綠地FDI增幅最大的領域也是能源領域。相比之下，能源領域的綠地FDI在非B&R國家幾乎沒有變化。一帶一路倡議啟動後，資源領域(能源、金屬和礦產)佔B&R國家綠地投資的47%。

為了揭示中國對外直接投資的動因，我們採用回歸分析的方法，分析了基本經濟要素、文化接近性和政府治理質量這三種不同類型的國家因素對不同國家綠地對外直接投資和建設項目價值的影 響。我們分別對實施一帶一路倡議提出前後兩個時期進行了分析，以檢驗實施一帶一路後不同因素的重要性是否發生了變化。

我們考慮的7個基本經濟要素是人均GDP增長率、人均GDP水平、人口、自然資源租金(佔GDP的比重)、實際匯率、與中國的距離以及出口產品複雜度。中國人佔總人口的比例反映了文化上的接近程度。最後，關於政府治理質量，我們使用世界銀行的全球治理指標(WGI)。每年衡量每個國家治理水平的指標包括6方面：話語權和問責制，政治穩定、沒有暴力和恐怖主義，政府效率，監管質量，法治，以及控制腐敗。我們定義了一個總體治理質量指標，它是以上不同維度的6個指標的平均值。

一些關鍵指標(人均GDP增長率、自然資源租金、人口佔比、整體治理質量)係數的大小和統計意義見圖2。我們的主要研究發現，對於綠地對外直接投資而言，基本經濟要素(如人均GDP增長率)和文化接近程度對一帶一路建設前的投資額影響顯著，而對一帶一路建設後的投資額影響不顯著；而政府治理質量在一帶一路倡議前後都很重要，但是其影響在一帶一路倡議後的重要性顯著提高。對於建設項目而言，除了自然資源租金，一帶一路倡議後其它的基本經濟要素的重要性也顯著下降。與綠地對外直接投資不同，自然資源租金在一帶一路前有相當大影響，在一帶一路倡議後更甚。隨著時間的推移，文化相近的重要性始終如一，而政府治理質量在一帶一路建設前與建設投資呈負相關，而在一帶一路建設後變得不重要。

基本經濟要素與中國對不同國家對外投資(包括綠地對外投資和建設項目)相關性的下降，可能引發人們擔心，在一帶一路框架下，這些投資的經濟回報可能有所減少。這一發現可能與中國的說法相符，即儘管此類投資的預期回報率較低，但中國正努力幫助較貧窮國家。

政府治理質量在決定各國可吸引的中國綠地對外投資數量方面的重要性日益上升，這是一個引人注目的結果，與一帶一路下中國將向腐敗、治理不善的國家進行投資這一指責相悖。進一步的分析發現，B&R國家的政府治理的重要性遠遠大於非B&R國家，而且這兩類國家的政府治理重要性都在增加。這表明，中國綠地對外投資投資者可能更關心基本經濟要素不那麼強勁的高風險環境下的政府治理。我們還發現，對資源領域的投資而言，政府治理質量的重要性小於非資源領域的投資，這表明，優先獲得更多資源可能會降低投資者對政府治理質量的警惕性。正如剛才提到的，政府治理質量並不影響建設投資，甚至與一帶一路建設前的建設投資呈負相關。對治理的具體維度進行分析後發現，對中國建設投資數量的負面影響最大的因素是對腐敗的控制。

建議

考慮到基本經濟要素與中國對外投資流之間的關係不斷弱化所帶來的較低的經濟回報，中國決策者可能需要考慮如何提高此類投資的效率，例如在項目選擇中給予預期回報更大的權重，增加項目可行性研究的嚴謹性，以及鼓勵私營企業進行更多的對外直接投資。

有關中國投資忽視政府治理因素、甚至獎勵治理不善的批評，似乎並沒有根據。儘管如此，對於某些類型的投資，例如建築項目和資源部門的綠地對外投資，中國在提高投資流動對治理質量的反應能力方面仍然有很大的餘地。

原文刊載於香港科大新興市場研究所《領思 - 新興市場研究簡報》2019年9月第32號，請按此閱覽原文。

面對突如其來的新型冠狀病毒疫情,企業的正常經營活動受到了前所未有的衝擊。企業的財務人員也面臨著巨大挑戰。在眾志成城、共同抗疫之時,專業財務人士如何有效領導團隊,協助企業渡過難關?

•ACCA在此時向中國內地和香港的ACCA會員發起這個問卷調查, 從財務角度了解目前企業所面臨的挑戰以及所採取的措施。該問卷僅開放了3天時間,已收到271份有效問卷。

•現在ACCA將此次問卷調查結果與各位會員和廣大財務同仁分享。希望本問卷調查可以協助您和企業在重大事項發生時確保業務連續性,提升應對能力,加強管理水準。

按此下載詳細報告